Neue Linie bei der Fed

Die US-Notenbank hat den Auftrag, für Preisstabilität und Vollbeschäftigung zu sorgen. Ihr wichtigstes Instrument, um diese Ziele zu erreichen, ist der Zins auf die Zentralbankreserven der Banken.

Die US-Notenbank hat den Auftrag, für Preisstabilität und Vollbeschäftigung zu sorgen. Ihr wichtigstes Instrument, um diese Ziele zu erreichen, ist der Zins auf die Zentralbankreserven der Banken.

Die „Federal Funds Rate“ beeinflusst den Kreditzins der Banken, dieser die Rendite auf US-Anleihen, diese dann den US-Aktienmarkt und beide wirken zusammen schließlich auf die Kapitalmärkte weltweit. Das macht die Federal Reserve (Fed) zur obersten Zinsplanungsbehörde der Welt.

Kein Wunder also, dass die Welt aufhorcht, wenn diese Institution einen neuen Chef bekommt. Schon bevor Kevin Warsh sein Amt antrat, war bekannt, dass er die durch Anleihekäufe aufgeblähte Bilanz der Fed schrumpfen und die Vorankündigungen künftiger Zinsentwicklungen („Forward Guidance“) abschaffen will.

Doch die Ansage in seiner ersten Pressekonferenz, dass die Zinsbildung besser durch den Markt als durch die Politik der Fed geschehen solle, hat den Bondmarkt irritiert. Denn solange die Fed den Zins als Instrument ihrer Politik nutzt, bleibt sie der wichtigste Spieler in diesem Markt.

Dennoch: Warsh hat gute Gründe für eine Neujustierung der Geldpolitik. Mit einer Bilanzsumme von über 20 Prozent des Bruttoinlandsprodukts ist die Fed zu einem schwerfälligen Fonds für Staatsanleihen und staatlich besicherte Hypothekenanleihen geworden, der die Marktpreisbildung verzerrt und politischem Einfluss ausgesetzt ist.

Zweitens kann die Ankündigung eines künftigen Zinspfads die Anleger zu höheren Risiken verführen. Und drittens ist eine Neujustierung schon deshalb angebracht, weil die Inflation seit fünf Jahren über dem Zielwert von zwei Prozent liegt.

Zur Überprüfung des geldpolitischen Ansatzes hat Warsh fünf Arbeitsgruppen ins Leben gerufen, die sich unter anderem mit der Bilanz der Fed, den Modellen zur Erklärung der Inflation und der Kommunikation befassen sollen.

Schlüssig erschiene es, wenn die Gruppen eine weitere Verringerung der Bilanz und die Abschaffung der „Forward Guidance“ empfählen. In diese Richtung haben sich die Europäische Zentralbank und die Bank von England schon bewegt.

Interessanter dürften die Empfehlungen der Arbeitsgruppe zur Erklärung der Inflation und zur Strategie zu ihrer Bekämpfung sein. Es spricht viel dafür, dass die Inflation mehrere Treiber haben kann, die jeweils in verschiedenen Situationen wirksam werden. Einmal sind es Lohnsteigerungen in einem überhitzten Arbeitsmarkt, ein anderes Mal übermäßige Geldschöpfung, dann wieder Angebotsschocks wie höhere Ölpreise, die das Preisniveau nach oben treiben.

Wenn aber die Inflation mehrere Dimensionen hat, kann sie nicht mit einem eindimensionalen Modell erklärt und danach bekämpft werden. Es braucht verschiedene Erklärungen und entsprechend unterschiedliche Angriffspunkte zur Bekämpfung. Der Ansatz der Geldpolitik muss also breiter werden.

Glücklicherweise muss man ihn dazu nicht neu erfinden. Denn die Europäische Zentralbank hatte unter ihrem ersten Chefvolkswirt Otmar Issing schon einen Rahmen, in dem realwirtschaftliche Aspekte mit monetären verknüpft wurden. Aus der Evaluierung beider „Säulen“ ergab sich die geldpolitische Handlungsempfehlung.

Wenn dann monetäre Entwicklungen wieder stärker ins Blickfeld kommen, könnte auch die Warsh unangenehme Fixierung der Zentralbank auf die Setzung des Politikzinses abgeschwächt werden. Denn wenn die Liquiditätsoperationen auf Mengenziele ausgerichtet werden, ergibt sich der Zins endogen – wie es bei den Repo-Geschäften der EZB zu variablen Zinsen früher der Fall war.

Der Text ist eine Kolumne von Thomas Mayer, die zuerst bei der Welt am Sonntag erschienen ist.